超購1000倍，高瓴和經(jīng)緯投資的醫(yī)療器械“明星股”沛嘉醫(yī)療今日上市

今日，介入醫(yī)療器械公司沛嘉醫(yī)療(09996-HK)在港上市。今日開盤價(jià)26.8元，上漲超70%。

沛嘉醫(yī)療于5月5日公開招股，計(jì)劃發(fā)售股份1.52511億股，每股15.36港元。在開啟招股后，市場認(rèn)購火爆，其中10%公開發(fā)售獲1183.4倍超額認(rèn)購，已啟動(dòng)回?fù)軝C(jī)制占比增至50%。5月14日暗盤，沛嘉醫(yī)療高開63%報(bào)25元。行業(yè)人士指出，沛嘉醫(yī)療有望問鼎今年的“凍資王”。 

招股書顯示，此次港股申報(bào)的聯(lián)席保薦人為摩根士丹利和華泰國際。創(chuàng)始人兼CEO張一持有30.93%的股份，經(jīng)緯中國和高瓴資本各自持有10.07%和9.33%的股份，為前兩大機(jī)構(gòu)投資方，經(jīng)緯中國董事總經(jīng)理喻志云擔(dān)任非執(zhí)行董事。

沛嘉醫(yī)療IPO融資資金主要用作開發(fā)和商業(yè)化公司核心產(chǎn)品TaurusOne?及其他主要在研產(chǎn)品進(jìn)行臨床試驗(yàn)、準(zhǔn)備注冊備案及潛在商業(yè)化推出提供資金，加強(qiáng)研發(fā)能力及用作潛在戰(zhàn)略收購等。

作為中國經(jīng)導(dǎo)管瓣膜治療醫(yī)療器械市場及神經(jīng)介入手術(shù)醫(yī)療器械市場中的領(lǐng)先者、中國市場僅有的4家擁有處于臨床試驗(yàn)或更后期階段經(jīng)導(dǎo)管主動(dòng)脈瓣置換術(shù)(TAVR)產(chǎn)品國內(nèi)參與者之一，沛嘉醫(yī)療的上市之路一直以來都備受關(guān)注。

沛嘉醫(yī)療成立于2012年，是由來自美國與國內(nèi)醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)資深的研發(fā)與管理團(tuán)隊(duì)創(chuàng)辦的醫(yī)療器械研發(fā)生產(chǎn)企業(yè)，業(yè)務(wù)聚焦為研發(fā)心臟疾病及神經(jīng)血管疾病的醫(yī)療器械。核心團(tuán)隊(duì)包攬了心血管器械行業(yè)的高精尖人才，沛嘉醫(yī)療創(chuàng)始人張一博士，在心血管領(lǐng)域擁有著超20年的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。

據(jù)招股書資料，1996年至1998年，張一博士曾在美敦力任職；1998年至2002年，張一博士擔(dān)任Guidant Corporation的研發(fā)部門的高級工程師，該公司設(shè)計(jì)及制造人造心臟起搏器；2002年2月至2006年6月，張一博士擔(dān)任MicroPort Medical (Shanghai)Co.Ltd.的首席執(zhí)行官，該公司為微創(chuàng)醫(yī)療的前身。

沛嘉醫(yī)療發(fā)展到現(xiàn)在，產(chǎn)品線囊括了用于主動(dòng)脈瓣、二尖瓣及三尖瓣的經(jīng)導(dǎo)管器械。旗下瓣膜業(yè)務(wù)中，第一代TAVR產(chǎn)品TaurusOne?的確認(rèn)性臨床試驗(yàn)正在進(jìn)行，預(yù)期于2021年第一或第二季度取得國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)。同步在開發(fā)的還有第二代和第三代TAVR 產(chǎn)品。

神經(jīng)介入業(yè)務(wù)中，電化學(xué)解脫彈簧圈與機(jī)械解脫彈簧圈及通路類產(chǎn)品已獲證銷售，取栓吸栓產(chǎn)品也在臨床階段。與此同時(shí)，一批出血性、缺血性卒中配套產(chǎn)品都在加速研發(fā)，不久將會(huì)面世。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，就商業(yè)化產(chǎn)品及臨床試驗(yàn)階段在研產(chǎn)品的總數(shù)而言，沛嘉醫(yī)療在中國經(jīng)導(dǎo)管瓣膜醫(yī)療器械市場排名第三；按臨床試驗(yàn)階段的商業(yè)化產(chǎn)品及在研產(chǎn)品合并數(shù)目計(jì)算，沛嘉醫(yī)療在市場的中國國內(nèi)企業(yè)當(dāng)中排名第一，也是首個(gè)于中國商業(yè)化栓塞彈簧圈產(chǎn)品的國內(nèi)企業(yè)。

沛嘉醫(yī)療得以如此快速成長，離不開資本的助力。

成立7年，沛嘉醫(yī)療陸續(xù)獲得某全球知名PE基金、高瓴資本、經(jīng)緯中國、禮來亞洲基金等資本青睞，共歷經(jīng)了四輪融資，分別是：2016年6月，完成A 輪融資，籌得1000萬美元；2019年2月，完成B輪融資，籌得約2900萬美元；2019年9月，完成C輪融資，籌得2500萬美元；2019年12月，完成C-1輪融資，籌得4500萬美元。

（沛嘉醫(yī)療融資歷史，數(shù)據(jù)來源于招股書）

此外，2019年3月，沛嘉醫(yī)療通過與神經(jīng)介入公司加奇醫(yī)療（沛嘉醫(yī)療創(chuàng)始人兼CEO張一創(chuàng)辦經(jīng)營的另一企業(yè)）的股東達(dá)成換股，收購了加奇醫(yī)療的所有股權(quán)，完成與加奇醫(yī)療的戰(zhàn)略整合。這一整合加強(qiáng)了在研發(fā)、臨床、質(zhì)控、運(yùn)營及推廣等多個(gè)維度的協(xié)同效應(yīng)，公司自主研發(fā)的心臟瓣膜和神經(jīng)介入產(chǎn)品所在賽道，也是醫(yī)療器械領(lǐng)域增長最快，潛在市場規(guī)模巨大的領(lǐng)域。

由于并入了加奇醫(yī)療的神經(jīng)介入業(yè)務(wù)板塊，目前沛嘉醫(yī)療實(shí)現(xiàn)制造及銷售共計(jì)五款神經(jīng)介入手術(shù)醫(yī)療器械。截止目前，已有五款產(chǎn)品取得國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)。并取得CE認(rèn)證以及于巴西、厄瓜多爾及印尼取得若干其他批準(zhǔn)或注冊。公司計(jì)劃于2020 年第二、第三季度開始銷售第六款神經(jīng)介入手術(shù)產(chǎn)品，即易必達(dá)?導(dǎo)引導(dǎo)管。

值得一提的是，在經(jīng)導(dǎo)管瓣膜治療器械領(lǐng)域，沛嘉醫(yī)療是繼啟明醫(yī)療2019年登陸港交所以后，首個(gè)赴港IPO的企業(yè)。

而沛嘉醫(yī)療和啟明醫(yī)療的創(chuàng)始人都曾在微創(chuàng)醫(yī)療工作過。啟明醫(yī)療的成立時(shí)間早于沛嘉醫(yī)療，于2009年成立。啟明醫(yī)療的主席訾振軍曾于1998至2002年之間，在上海微創(chuàng) (微創(chuàng)醫(yī)療上市前身) 擔(dān)任研究職位，并參與了中國第一個(gè)心血管病介入器械的研發(fā)工作，而且造出了心臟支架。而沛嘉醫(yī)療的主席張一博士則從2002至2006年擔(dān)任過上海微創(chuàng)的首席執(zhí)行官 (CEO)，負(fù)責(zé)監(jiān)督該公司的整體業(yè)務(wù)及戰(zhàn)略擴(kuò)張。

啟明醫(yī)療自2019年12月上市以來，股價(jià)表現(xiàn)頗為強(qiáng)勢。截至2020年5月14日，股價(jià)已上漲超過50%。這在一定程度上表明投資者對經(jīng)導(dǎo)管瓣膜治療這一領(lǐng)域的看好。而從啟明醫(yī)療與沛嘉醫(yī)療對比來看，前者已從TAVR產(chǎn)品中獲得銷售收入，以2018年TAVR產(chǎn)品植入量計(jì)算，其在中國所占市場份額為79.3%排名第一，而后者目前處于相對早期的階段。

當(dāng)下，心血管疾病已經(jīng)成為全球重大的公共衛(wèi)生問題，發(fā)病率及致死率極高，嚴(yán)重威脅人類生命健康。近幾十年來，我國心血管疾病的患病率和死亡率仍呈上升趨勢。目前，我國心血管疾病現(xiàn)患人數(shù)2.9億，心血管病死亡占居民疾病死亡構(gòu)成的40%以上，占據(jù)各種死因的首位，心血管病防治形勢嚴(yán)峻。

目前臨床對于心血管疾病的有效治療方式較為有限。隨著介入技術(shù)的發(fā)展，憑借手術(shù)時(shí)間短、產(chǎn)生較少手術(shù)后并發(fā)癥、且能更快復(fù)原等優(yōu)勢，介入治療正逐漸取代傳統(tǒng)開胸手術(shù)。以治療主動(dòng)脈瓣疾病為例，目前臨床可選擇方案包括傳統(tǒng)開胸手術(shù)外科主動(dòng)脈瓣置換術(shù)（SAVR）以及TAVR。從2002年發(fā)展到現(xiàn)在，歷經(jīng)十幾年的不斷創(chuàng)新，TAVR無疑成為主動(dòng)脈瓣狹窄患者的治療新選擇，顯著改善了嚴(yán)重主動(dòng)脈瓣狹窄患者的生活質(zhì)量，并逐漸成為主流。

毫無疑問，隨著患者健康意識提高、患者經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)能力提高以及醫(yī)生的臨床實(shí)踐提升，針對瓣膜性心臟病及神經(jīng)血管疾病的介入治療市場發(fā)展勢頭可觀。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，全球TAVR產(chǎn)品市場預(yù)計(jì)由2018年的41億美元增長至2025年的104億美元，復(fù)合年增長率為14.3%。而中國的TAVR產(chǎn)品市場估計(jì)將由2018年的人民幣1.966億元大幅增長至2025年的人民幣63.326億元，復(fù)合年增長率為64.2%。中國于2018年僅進(jìn)行了約1000宗TAVR手術(shù)，由此可見，市場成長空間巨大。

此外，中國經(jīng)導(dǎo)管二尖瓣置換術(shù)（TMVR）及經(jīng)導(dǎo)管三尖瓣置換術(shù)（TTVR）市場也尚處于早期發(fā)展階段，具有很大的增長潛力。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，國內(nèi)已經(jīng)有經(jīng)導(dǎo)管瓣膜治療醫(yī)療器械產(chǎn)品上市，但市場上還沒有出現(xiàn)一家具有領(lǐng)軍地位的企業(yè)。

而在中國神經(jīng)介入手術(shù)醫(yī)療器械領(lǐng)域，市場一直保持快速增長，中國栓塞彈簧圈市場于2025年時(shí)估計(jì)將擴(kuò)大至人民幣26.467億元，復(fù)合年增長率為12.3%；顱內(nèi)動(dòng)脈瘤支架市場于2025年時(shí)估計(jì)將擴(kuò)大至人民幣8.122億元，復(fù)合年增長率為15.0%。中國神經(jīng)介入手術(shù)醫(yī)療器械市場目前被國外巨頭壟斷，國內(nèi)企業(yè)市場占有率低，“國產(chǎn)化”空間大，市場潛力巨大。

上述可見，沛嘉醫(yī)療選擇聚焦于經(jīng)導(dǎo)管瓣膜治療及神經(jīng)介入手術(shù)醫(yī)療器械，正是看準(zhǔn)了這兩大賽道的發(fā)展機(jī)遇。

沛嘉醫(yī)療創(chuàng)始人兼CEO張一博士表示：“心腦血管疾病常年以來是導(dǎo)致病人死亡的首要病因。沛嘉作為結(jié)構(gòu)性心臟病和神經(jīng)介入治療的高端醫(yī)療器械平臺(tái)，長期致力于亟需突破的領(lǐng)域，以自主創(chuàng)新為動(dòng)力，結(jié)合全球最新技術(shù)的發(fā)展，持續(xù)投入新產(chǎn)品及治療手段的開發(fā)。在日新月異的結(jié)構(gòu)性心臟病臨床醫(yī)學(xué)發(fā)展中，沛嘉不僅為國內(nèi)醫(yī)生提供適合中國患者的高質(zhì)量創(chuàng)新瓣膜，同時(shí)也聚焦于世界范圍內(nèi)前沿醫(yī)學(xué)的攻關(guān)熱點(diǎn)，打造面向全球的結(jié)構(gòu)性心臟病治療方案提供平臺(tái)?！?/span>

由于中國人的主動(dòng)脈瓣鈣化程度比外國人嚴(yán)重得多，國外的治療器械對中國患者難以有良好的效果，因此TAVR這個(gè)市場的產(chǎn)品基本上是國產(chǎn)壟斷。而國內(nèi)TAVR 產(chǎn)品市場處于早期發(fā)展階段，目前共有三款自主制造的商業(yè)化TAVR 產(chǎn)品，現(xiàn)有參與者市場份額皆不大，市場呈現(xiàn)中長期競爭格局。

市場暫時(shí)沒有單一主導(dǎo)者。沛嘉醫(yī)療第一代TAVR 產(chǎn)品TaurusOne?具備專為中國患者及醫(yī)生需求而設(shè)計(jì)的多種功能，預(yù)期其將成為市場上具有競爭力的產(chǎn)品。

沛嘉醫(yī)療第一代TAVR裝置TaurusOne?用于使用經(jīng)導(dǎo)管方法治療主動(dòng)脈瓣疾病。目前共持有8個(gè)相關(guān)專利。其特色有專門設(shè)計(jì)人工主動(dòng)脈瓣（人工主動(dòng)脈瓣）框架，應(yīng)用有一定水平的徑向力，特別適合中國患者：具有足夠的徑向力，以使人工主動(dòng)脈瓣可以克服主動(dòng)脈瓣鈣化，并保持在理想位置而不會(huì)向上或向下滑動(dòng)，同時(shí)不要在徑向上施加太大的力或?qū)Ω浇纳窠?jīng)施加太大的壓力，從而減少對外科手術(shù)或永久心臟起搏器植入的需要。

此外，就瓣膜組織而言，沛嘉醫(yī)療選擇了牛心包而非豬心包。首先牛心包較豬心包更加耐用；引起并發(fā)癥的可能性較低；在血液動(dòng)力方面有更佳的表現(xiàn)。盡管牛心包較豬心包厚，由于沛嘉在TAVR 產(chǎn)品的人工主動(dòng)脈瓣自膨脹框架采取先進(jìn)的熱處理技術(shù)，其整體效果不輸同類產(chǎn)品。

2017年2月，TaurusOne? 獲國家藥監(jiān)局認(rèn)定為“創(chuàng)新醫(yī)療器械”，進(jìn)入快速審批程序。同年，沛嘉醫(yī)療與北京阜外醫(yī)院合作，根據(jù)《經(jīng)導(dǎo)管植入式人工主動(dòng)脈瓣膜臨床試驗(yàn)審查原則（征求意見稿）》（TAVR 臨床試驗(yàn)原則草擬本）所載原則，TaurusOne?對十名患者完成了單一中心的可行性臨床試驗(yàn)。目前，單一中心可行性臨床試驗(yàn)方案已通過國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)，而可行性臨床試驗(yàn)則構(gòu)成國家藥監(jiān)局所規(guī)定申請中的關(guān)鍵部分，大部分受試者的心臟功能在術(shù)后得到大幅提升。

此外，沛嘉醫(yī)療正與6家醫(yī)院合作，為125名患者進(jìn)行確認(rèn)性臨床試驗(yàn)。準(zhǔn)排除若干試驗(yàn)受試者后，術(shù)后12個(gè)月的全因死亡率（確認(rèn)性試驗(yàn)的主要安全終結(jié)點(diǎn)）為6.67%，而根據(jù)《經(jīng)導(dǎo)管植入式人工主動(dòng)脈瓣膜臨床試驗(yàn)指導(dǎo)原則》（TAVR 臨床試驗(yàn)指導(dǎo)原則）規(guī)定，國家藥監(jiān)局可接受的最高術(shù)后12個(gè)月全因死亡率為30%。

TaurusOne?這款產(chǎn)品預(yù)計(jì)在2020年第三季度向國家藥監(jiān)局提交注冊申請，并于2021年第一或第二季度實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。沛嘉醫(yī)療在招股書上表示，TaurusOne?將有望成為中國市場第四款商業(yè)化TAVR產(chǎn)品。除了TaurusOne?產(chǎn)品，目前共有六款注冊產(chǎn)品及20款處于不同開發(fā)階段的在研產(chǎn)品。

（產(chǎn)品圖示）

能夠擠入TAVR產(chǎn)品這一梯隊(duì)，不僅需要人才的聚集，還需要大量的資金支撐研發(fā)。

據(jù)招股書披露，2018年至2019 年，沛嘉產(chǎn)生研發(fā)開支分別為人民幣2790萬元及人民幣5510萬元（有關(guān)研發(fā)開支并不包括加奇于2018年及2019年1月1日至2019年3月29日期間的研發(fā)開支分別為人民幣1350萬元及人民幣520萬元）。

沛嘉醫(yī)療上市前，投資者雖然踴躍認(rèn)購，但是仍然繞不開虧損的難題。據(jù)了解，財(cái)務(wù)方面，沛嘉醫(yī)療在2019年3月收購加奇后才開始確認(rèn)收益且產(chǎn)生收益成本以及銷售及分銷開支。虧損凈額由2018年的人民幣8290萬元大幅增加至2019年的人民幣5.32億元，主要由于2019年向投資者發(fā)行的金融工具重大公允值變動(dòng)人民幣3.082億以及行政開支由2018年至2019年增加人民幣1.277億元所致。2019年實(shí)際經(jīng)營虧損2.27億。

（財(cái)務(wù)報(bào)表）

在招股書中，沛嘉醫(yī)療表示，其憑借以下五大優(yōu)勢獲得了競爭優(yōu)勢。分別是：

• 一、高增長經(jīng)導(dǎo)管瓣膜治療及神經(jīng)介入手術(shù)醫(yī)療器械市場的龍頭國內(nèi)企業(yè)；

• 二、強(qiáng)大的研發(fā)能力支持技術(shù)先進(jìn)的新一代產(chǎn)品蓬勃發(fā)展；

• 三、優(yōu)秀的商業(yè)化能力、成熟的商業(yè)化基建及強(qiáng)大的分銷網(wǎng)絡(luò)；

• 四、可提高運(yùn)營效率并支持長期增長的平臺(tái)策略；

• 五、具有遠(yuǎn)見及經(jīng)驗(yàn)豐富的管理團(tuán)隊(duì)及強(qiáng)大的股東支持。

除TAVR 產(chǎn)品外，沛嘉醫(yī)療將加快各類產(chǎn)品的商業(yè)化。例如，目前正在完成申翼?支架取栓器的臨床試驗(yàn)，并計(jì)劃于2021年第二季度向國家藥監(jiān)局提交注冊申請。預(yù)期屆時(shí)，沛嘉醫(yī)療將成為中國市場上第二個(gè)提供商業(yè)化支架取栓器產(chǎn)品的國內(nèi)公司。

此外，沛嘉醫(yī)療將進(jìn)一步擴(kuò)展完善的商業(yè)化基礎(chǔ)設(shè)施。計(jì)劃透過增聘具豐富經(jīng)驗(yàn)的全國銷售總監(jiān)、區(qū)域經(jīng)理及銷售代表建立我們的銷售及營銷團(tuán)隊(duì)，加深與目標(biāo)領(lǐng)域意見領(lǐng)袖的關(guān)系；同時(shí)，計(jì)劃建立一支由合資格醫(yī)療專業(yè)人員組成的內(nèi)部醫(yī)療團(tuán)隊(duì)，致力于與中國領(lǐng)先醫(yī)院及知名醫(yī)生建立及維持關(guān)系，以進(jìn)一步提高沛嘉醫(yī)療的市場知名度。擬繼續(xù)積極參加學(xué)術(shù)宣傳，例如贊助行業(yè)會(huì)議及為醫(yī)生提供培訓(xùn)。

預(yù)期將透過與更多于中國高增長地區(qū)有良好銷售記錄的分銷商合作，進(jìn)一步擴(kuò)大沛嘉醫(yī)療現(xiàn)有及未來的商業(yè)化產(chǎn)品的分銷網(wǎng)絡(luò)；計(jì)劃協(xié)調(diào)銷售及營銷團(tuán)隊(duì)，以支持該等分銷商實(shí)現(xiàn)其銷售目標(biāo)；計(jì)劃與更多海外分銷商合作，在全球范圍內(nèi)營銷及銷售產(chǎn)品。

總體來看，目前經(jīng)導(dǎo)管瓣膜治療及神經(jīng)介入手術(shù)醫(yī)療器械兩大市場份額變動(dòng)的空間還很大，在市場滲透還偏低的情況下，沛嘉醫(yī)療的表現(xiàn)值得期待。