近年來，由于藥品帶量采購、醫(yī)保藥品目錄動(dòng)態(tài)調(diào)整，醫(yī)保支付方式改革等政策的推進(jìn)，部分藥品價(jià)格大幅下降，尤其是仿制藥，再疊加疫情影響，傳統(tǒng)原料藥、仿制藥上市公司業(yè)績下滑，二級(jí)市場估值一降再降。
換個(gè)樂觀角度來看，這也是倒逼老牌原料藥和仿制藥企業(yè)加快創(chuàng)新，積極轉(zhuǎn)型。
上周恒瑞中報(bào)發(fā)布，仿制藥銷量大幅下滑，業(yè)績不及預(yù)期，股價(jià)被摁在地上摩擦。
急得恒瑞又是首發(fā)創(chuàng)新管線，又是和萬春達(dá)成14億的巨款合作，期待市場的揮手挽留。
資本和市場時(shí)常是盲目的，撇開恒瑞等創(chuàng)新藥公司不談，最近一兩年，越來越多的圈友企業(yè)IPO，還有一些企業(yè)本身已經(jīng)上市很久，但針對(duì)原料藥/仿制藥企和創(chuàng)新藥企兩類企業(yè)，因?yàn)榇蠹覍?duì)其概念不一樣，造成其估值的差異也非常大。
我們可以看到有一些原料藥企業(yè)，本身就做到非常扎實(shí)，像新華制藥能有13倍市盈率，國邦好一些，是22倍市盈率。
但與CDMO概念相關(guān)的公司卻達(dá)到了100-200倍市盈率，基本上100倍是標(biāo)配。
皓元醫(yī)藥6月初剛上科創(chuàng)板，左手換右手，市盈率變成122倍；藥石轉(zhuǎn)型成功，一晃眼豪擁40倍的市盈率；九洲藥業(yè)就更好了，從原料藥轉(zhuǎn)型到制劑CDMO，被大家所認(rèn)可，轉(zhuǎn)眼變成了60倍市盈率的估值。
本文主要講述原料藥、仿制藥的估值之痛，那就先論述各原料藥、仿制藥企情況和盈利，再說解決之道。
因?yàn)楣馓釂栴}不提解決方案，是耍流氓。
像新華制藥，它本身就是做傳統(tǒng)原料藥、大宗原料藥的，但實(shí)際上現(xiàn)在研究院也開始做創(chuàng)新藥、改良制劑。2020年新華制藥的化學(xué)原料藥、制劑、醫(yī)藥中間體及其他銷售額所占比重分別為 42.72%、43.39%、13.89%，制劑業(yè)務(wù)占了半壁江山，原因是新華制藥在制劑車間內(nèi)投資巨大，建了200億片規(guī)模的制劑車間，它的產(chǎn)能 200 億片的現(xiàn)代醫(yī)藥國際合作中心二期完成了生產(chǎn)許可證變更，品種有序推進(jìn)。
在這個(gè)制劑車間完成之后，新華制藥的訂單量很大，包括和國際上的大藥企拜耳、百利高、羅氏等公司在制劑方面都有合作，產(chǎn)能基本上很滿了。
車間目前在準(zhǔn)備完成制劑國際化，建立了符合 cGMP 的質(zhì)量保證體系。所有原料藥產(chǎn)品、固體制劑、注射劑均通過新版GMP認(rèn)證，18個(gè)原料藥在美國FDA注冊(cè)登記，11個(gè)原料藥產(chǎn)品獲得歐盟CEP證書，固體制劑生產(chǎn)線通過英國 MHRA 檢查和美國 FDA 檢查，新華制藥現(xiàn)在走的相當(dāng)于制劑CDMO路線。
整個(gè)說來，滿負(fù)荷代工生產(chǎn)大概能達(dá)到20多億的產(chǎn)值，利潤將近3個(gè)多億。藥融圈相關(guān)人員實(shí)地考察了新華制藥車間，車間至少滿足了一半以上，把現(xiàn)有的項(xiàng)目基本執(zhí)行完成之后，基本已經(jīng)差不多了。
當(dāng)這種體量的制劑業(yè)務(wù)能夠完成，就代表著這是國內(nèi)最大的制劑CDMO業(yè)務(wù)，并且單獨(dú)一個(gè)業(yè)務(wù)的估值可能就比現(xiàn)在新華制藥整體50億的估值更好。要知道目前的（2020年）新華制藥只是一個(gè)60億營收、3.6億的凈利潤的公司。
據(jù)今年公布上半年財(cái)報(bào)顯示，新華制藥上半年?duì)I收35.5億元，同比增長8%，扣非凈利潤1.9億元，同比增長20%。新華制藥營收、扣非凈利潤增速持漲，但市場卻并未向其伸出高估值的橄欖枝。
所以大家可以好好思考一下，是不是我們?cè)谠纤幤髽I(yè)的估值上出現(xiàn)了什么問題？
我們撇下新華制藥整體估值的悲劇不談，再來遠(yuǎn)眺國邦醫(yī)藥的上市后的估值，同樣有一種悲壯感。國邦醫(yī)藥費(fèi)盡功夫進(jìn)入上市賽道，就被機(jī)構(gòu)判定為“紅?！备偁帲乐怠版|羽而歸”。
國邦醫(yī)藥主要從事醫(yī)藥及動(dòng)物保健品領(lǐng)域相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其中醫(yī)藥板塊涵蓋原料藥、關(guān)鍵醫(yī)藥中間體及制劑。國邦是以原料藥業(yè)務(wù)為核心，向上掌握關(guān)鍵醫(yī)藥中間體的制造，向下通過制劑工藝及醫(yī)藥流通，將產(chǎn)業(yè)鏈延伸至終端藥品消費(fèi)領(lǐng)域。
國邦算是國內(nèi)體量較為龐大的原料藥企業(yè)。醫(yī)藥板塊中，2017年－2019年發(fā)行人阿奇霉素原料藥、克拉霉素原料藥、（鹽酸、乳酸）環(huán)丙沙星原料藥出口量均占我國首位；動(dòng)保板塊中，2017 年－2019 年發(fā)行人恩諾沙星原料藥出口量均占我國首位， 2019 年度發(fā)行人氟苯尼考原料藥出口量成為我國首位。
去年國邦藥業(yè)銷售額是42億，本身就是生產(chǎn)基地，有1000多畝地，涉及到原料藥和獸藥全產(chǎn)業(yè)鏈的布局，客戶有2000多家，達(dá)到了8個(gè)億的凈利潤，市值是189億，市盈率在25倍左右。國邦2021年上半年?duì)I收22億元，同比增長5%，扣非凈利潤3.7億元，同比減少14.7%，體量龐大卻專做原料藥的國邦醫(yī)藥并沒有得到資本的看好。
國邦在今年8月2日在上交板主板上市，在業(yè)績上沒有太大影響，但股票走勢卻不盡如人意，國邦自上市后市盈率就一直往下滑，現(xiàn)在已經(jīng)滑到了22倍。
這就是現(xiàn)在常說的“內(nèi)卷化”，大家認(rèn)為你是做大宗原料藥的，就把你的價(jià)值往下壓。
但是，往極端情況上說，如果今天中國沒有原料藥，只有印度在做，我們?nèi)陀《荣I或者其他國家買，這就變成了一個(gè)高科技。就和新材料一樣，一旦中國人在做，就變成普通材料了。
沒有這個(gè)道理。
制藥公司上市后估值偏低的不僅僅是原料藥企業(yè)，還有仿制藥企業(yè)。一些仿制藥企業(yè)轉(zhuǎn)型“仿制藥+創(chuàng)新藥”，PE基本處于20-50之間；而一些“純正”得只做仿制藥企業(yè)，PE一度下滑，甚至往負(fù)的趨勢走。
仿制藥企業(yè)華潤雙鶴只擁有10倍PE估值，難兄難弟新東陽藥甚至是-19PE；而轉(zhuǎn)型中的信立泰因?yàn)樽灾鏖_發(fā)了一批具有國際競爭力的創(chuàng)新產(chǎn)品，如中美雙報(bào)的具有獨(dú)特分子設(shè)計(jì)的生物藥 JK07（SAL007），全球第二個(gè)開展 III 期臨床的 ARNi 類靶點(diǎn)新藥 S086等，信立泰的創(chuàng)新能力和國際接軌，得到了資本的追捧，估值飆升，現(xiàn)已達(dá)到60PE。
原料藥、仿制藥明明是我們的基礎(chǔ)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，估值卻越估越低，這是我們資本需要去反思的，對(duì)于眼下尚沒有辦法改變的這種狀態(tài)，對(duì)于現(xiàn)有的標(biāo)簽為原料藥、仿制藥的企業(yè)，又應(yīng)該怎么辦呢？
只有突圍，做出三個(gè)調(diào)整重新沖上光明頂。
我們可以打造技術(shù)平臺(tái)，類似于博瑞醫(yī)藥。博瑞走差異化道路，致力于研發(fā)及生產(chǎn)原創(chuàng)性新藥和高端仿制藥，博瑞的優(yōu)勢在微生物發(fā)酵、高難度藥物合成工藝、藥物合成原創(chuàng)路線設(shè)計(jì)、藥物新晶型及藥物靶向遞送，目前主要建立了3個(gè)難仿藥平臺(tái)與1個(gè)創(chuàng)新藥平臺(tái)。博瑞2021年上半年?duì)I收4.8億元，同比增長58%，扣非凈利潤1億元，同比增長48%。擁有技術(shù)平臺(tái)的博瑞目前是140億的市值，65倍的市盈率，資本市場看的是業(yè)績?cè)鏊僖约拔磥?，所以給出博瑞高估值。 貴司可以參照博瑞情況依據(jù)自身現(xiàn)實(shí)優(yōu)勢打造晶型連續(xù)流、酶、合成生物學(xué)等各種各樣的平臺(tái)，助力藥物研發(fā)和創(chuàng)新。 兵馬未動(dòng)，糧草先行。原料藥、仿制藥要想進(jìn)一步提升估值，重中之重是的是要把自身特色技術(shù)平臺(tái)打造出來。 如果貴司已經(jīng)不是傳統(tǒng)原料藥、傳統(tǒng)仿制藥，而已蛻變成創(chuàng)新藥、CDMO企業(yè)，那又如何呢？ 這些公司是完全可以把市值往上提升的，但這需要大量地毯式、有效的宣傳。酒香也怕巷子深，不管是通過文字宣傳、視頻宣傳，還是其他宣傳方式，都需要讓別人知道貴司的產(chǎn)品優(yōu)勢和公司性質(zhì)，讓資本不要誤判誤傷。 珠玉蒙塵并不是罕見事例。創(chuàng)新、優(yōu)質(zhì)是公司持續(xù)發(fā)展的源動(dòng)力，覆蓋全國的推廣團(tuán)隊(duì)是藥融圈的核心競爭力，藥融圈有數(shù)十年的醫(yī)藥公司宣傳經(jīng)驗(yàn)，有豐富的資源可以在這方面進(jìn)行對(duì)接。 藥企剝離其中的某個(gè)業(yè)務(wù)，一是主體公司的收入和現(xiàn)金流在下滑，通過業(yè)務(wù)拆分能在短時(shí)間內(nèi)得到大量現(xiàn)金流；二是拆分出來的公司也能更加聚焦于專業(yè)領(lǐng)域。 例如GSK先后剝離部分抗生素業(yè)務(wù)、皮膚科處方藥業(yè)務(wù)，并出售其狂犬病疫苗Rabipur 和蜱傳腦炎疫苗Encepur。同時(shí)，GSK已經(jīng)開始出售一些非核心消費(fèi)產(chǎn)品，包括拉丁美洲的產(chǎn)品組合和幾種歐洲藥品，潛在價(jià)值10億英鎊，以幫助支付現(xiàn)金成本，并將主要精力聚焦在更高利潤的產(chǎn)品上。 無獨(dú)有偶，榮昌系拆出了一個(gè)榮昌生物公司，前兩個(gè)星期，榮昌生物和西雅圖基因公司的26億天價(jià)license out刷屏制藥圈，榮昌生物現(xiàn)在市值是507億，目前是山東藥企市值最高的企業(yè)，而且還在不斷增長中，未來問鼎千億市值都有可能。
目前大環(huán)境下，仿制藥雖已進(jìn)入微利時(shí)代，但鼓勵(lì)創(chuàng)新、支持優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià)、加速進(jìn)口替代仍是指導(dǎo)原則和方向，因而仿制藥仍然是重點(diǎn)。中國擁有世界第二大的人口體量，仿制藥在未來很長時(shí)間內(nèi)都存在龐大市場，同時(shí)在國際上的邏輯也是如此。
集采的背景下，國家既要滿足臨床需求，又要為醫(yī)?？刭M(fèi)，因此治療效果優(yōu)異的創(chuàng)新藥、孤兒藥和低價(jià)質(zhì)優(yōu)的仿制藥都能拿到市場份額。
仿制藥企的上游就是原料藥企，原料藥具有更加集中的優(yōu)勢，并且原料藥企的海外訂單巨大，集采的影響有限，因此估值突破是有一定機(jī)會(huì)的。這期間需求各大機(jī)構(gòu)公司和國家政策去認(rèn)同、去推動(dòng)這個(gè)發(fā)展。
未來原料藥、仿制藥的發(fā)展，并非只能往“創(chuàng)新藥”一條獨(dú)木道去鉆。
核心競爭力仍是優(yōu)質(zhì)特色產(chǎn)品和市場推廣，企業(yè)應(yīng)以滿足臨床需求為核心，拓寬線上線下的宣傳通道，通過自主改良、技術(shù)合作、海內(nèi)外引進(jìn)等多種方式，快速豐富產(chǎn)品管線。發(fā)展特色原料藥、仿制藥產(chǎn)品，打造公司差異化品牌生態(tài)鏈。
各方努力，將原料藥、仿制藥公司的估值從“深淵”下拖上來。
參考資料：各公司2020,2020H1財(cái)報(bào)。
